1. 保险是投资的长坡，长期非常看好保险行业。1）寿险是社会富裕之后的“奢饰品”，国民经济发达促成保险业发达。随着我国国民经济持续发展，属于后发行业的保险业后期将迎来爆发；2）未来我国养老发展成为必然趋势，而保险业在养老健康板块有着潜在巨大红利，保险业规模存在较大的上升空间。

2. 年金与终身寿险产品将成为未来保险业的最佳蓝海。年金产品的覆盖面非常广，能实现从低端客户到高端客户全覆盖，且在国内老龄化现象严重背景下，养老年金的需求确定性较高，为发展大方向。而针对于中高端人群的终身寿险产品拥有的杠杆保障、财产传承等功能，能够较好地满足中高端客户的需求，未来或将在规模上取得一定发展。

3. 面对底层代理人增员流速放慢、流量减少的调整，个险渠道应主动探索，向中高端市场转型，寻求更优质的分利模式。当新经济来临，较为低端的代理人模式将率先受到冲击，而中高端模式将占据相对优势，原有的金字塔结构层级较多，对增员的强调较重，基本法对增员的利益让利。随着未来增员难度提升或整体向中高端转化，行业的分利模式将得到优化。

【风险提示】1）国内经济发展不及预期；2）监管政策趋严；3）长端利率超预期下行；4）保险需求超预期减弱。

【会议内容】

东吴非银首席胡翔：

各位投资者晚上好，今天很荣幸能与大家一起探讨保险行业长期的发展趋势以及转型问题。今天的会议主要分为三个环节：一、我们对于非银整体板块的观点，尤其是保险板块；二、崔总对于保险行业三个大方向的问题的解答；三、提问环节。

首先，我抛砖引玉地分享我们对于整体板块的观点。最近市场抱团的团灭反映了核心矛盾：长期成长空间大的公司，估值中短期相对昂贵；但估值相对便宜的公司，中长期成长空间较弱，大家在这两个方向存在矛盾和切换的过程。这个过程中我们观点明确：左手东财，右手中国平安，中间远东宏信，主要原因如下：

1）左手东财，长期成长性不会受到影响，具备β属性：①长期成长性较好的公司，近期估值下发明显，中期担忧较大，但偏长期的角度，这些公司会逐步地从低预期里走出来，长期成长性并没有受太大的影响。②这些公司具备资本市场偏β属性，这类公司在行业周期的低点买入时，可能会享受更高的超额收益（如东方财富和港交所）。

2）右手中国平安，短期行业景气度高，挑战与机遇并存，二季度绝对收益明显：①保险板块角度，行业板块长期的成长性不会特别高（但可以维持10%的年化增速）。②中短期角度，行业景气度较高的，虽然负债端1月出现清单的高增速， 但1月数据主要受两个层面的短期的波动性影响（开门红前震和2月1日保险产品的切换），长期来看1月份的清单增速会逐渐回归到常态化。③中期角度行业面临转型的压力（需求层面、产品层面和渠道层面），因此行业机遇和挑战并存。从行业的估值和去年到现在的涨幅情况，我们相信在2021年二季度左右，行业板块的绝对收益空间明确。中国平安是一个预期低点的公司，绝对收益在板块中会更明显。

中信保诚人寿副总经理崔巍：

一、保险行业的成长性：长期非常看好保险行业

2015-2018年的保险行业高增速增长奠定了当前保险行业的基本。2015年-2018年是是寿险业高景气度的波段，在业务上（尤其是负债端）反应效果明显（更多纪要加微：aileesir），推动了中国保险业提升（位于全球第二）。我国保险业尤其是寿险业发展时间较短（仅有28年），但凭借高速发展，2017年实现赶超日本成为世界第二。2015-2018年的高速成长奠定了当前保险的基本盘如：代理人700-900万的规模，保费达到4万多亿（寿险保费达3.6万亿），行业总资产突破20万亿等。

个人角度而言，长期看好保险行业，主要原因为以下2点：

1）随着我国国民经济持续发展，属于后发行业的保险业（尤其是寿险业）后期将迎来爆发。

a. 寿险是社会富裕之后的“奢饰品”，国民经济发达促成保险业发达。我国依靠庞大的人口规模与GDP规模，勉强追上日本保险业规模，位居世界第二。

b. 到2035年，在我国GDP总量翻倍，人口增长停滞，绝对老龄化的情况下，我国保险业将出现“质”上变化。保险行业目前仍主要依赖于国民富裕程度，根据2035年的远景规划，未来2万亿美元GDP的实现叠加人口基本保持不变（人口老化），保险业在2035年可能会出现质的成长变化。

c. 未来十年，我国保险业规模有望超过美国。当前我国与美国在保费上的差距出现在财险规模上。美国是个特殊的市场—目前财险多，寿险少（5000多亿美元即3.5万亿人民币），而我国财险仅有1万亿人民币（美国财险6千亿美元），远低于美国，未来上升空间较大。

2）在我国养老健康板块有着潜在巨大红利下，对寿险业发展持谨慎乐观态度。

a. 保险业虽然具有牌照所赋予的天然优势，但在养老健康板块可能无法具有显著优势。除美国外，保险业规模很大程度上来源于养老板块。保险业打造养老板块优势取决于保险业采取的策略和与其他行业的竞合。

b. 由于养老金融允许所有金融业态参与，保险业面临强大的同业竞争压力。相较于其他业态，保险行业优势在于营销，这能够使得保险业在养老金融板块中尽可能获取较大的市场规模。

c. 养老板块蕴藏巨大红利。未来居民存款将有一半转化为养老金融产品，进而去支援资本市场形成大循环。静态来看，预计未来养老金融产品规模达到四五十万亿元，是现有保险业规模的两倍。

二、未来保险产品的最佳蓝海：年金与终身寿险产品

1）重疾险产品市场规模有限，重疾险保单增长速度放缓

a. 目前重疾险覆盖率处于较高水平。打造重疾险产品的优势主要取决于高覆盖率。截至2018年我国平均2亿人持有3亿重疾险保单，重疾险市场规模逐渐饱和。

b. 重疾险销售依赖代理人，目前代理人增长幅度逐渐放缓。

c. 重疾险在保险公司收入贡献上仍旧占据主要地位，但收入贡献度可能会逐渐下降。

2）年金和终身寿险能够成为保险产品最佳蓝海

年金产品，尤其是养老年金，将成为一段时间内聚焦的重点，主要原因有：

a. 养老产品覆盖面非常广，跑量，能够实现从低端客户到高端客户全覆盖。

b. 人人都需要养老，有钱多存，没钱少存，养老是发展大方向。

定位与中高端人群，终身寿险（定期寿险、终身寿险）未来或将在规模上取得一定发展：

a. 中高端客户成为保险公司新关注群体，终身寿险能够满足客户杠杆保障与财产传承等作用。

三、负债端短期景气度高能否持续？

短期负债端的高景气度主要取决于开门红产品，而近期开门红销售情况较好，细分来看：

1）个险方面：短缴年金险，重疾险迎来开门红，主要原因有：

a. 市场流动性充裕，目前投资渠道相对狭窄，投入资本市场后剩余的短期资金投入保险业的结余较多，足以扩充个险与银保的产品规模。

b. 开门红动用的多是成熟老代理人，渠道资源与经验较为丰富。

c. 今年年初的新老重疾定义切换，停售与开门红时间重叠的背景下，加速了重疾保单的销量，但停售之后的未来几个月里重疾险销量增速或将会放缓。

2）银保方面：总体增长平稳，继续延续2020年较好势头，预计未来两年保持更好增长。

整体来看，绝大多数保险公司的开门红销售情况都不错，尤其是1月，同比增速非常高，而在开门红后的第二季度保险公司业绩分化将会逐渐显现。

短期负债端的景气度及开门红的高景气能否延续主要取决于以下两方面：

1) 在个险角度重点观察各家公司新增员的情况：本月新增员越多，下月重疾险销售情况越好；

2 )外部资金景气度：年金产品销量取决于资金链供应。

四、保险行业的痛点与转型

1）个险痛点与转型方向

a. 个险依托于人员流动的模式已逐渐失去人口红利，底层代理人流速减慢，流量减少。

个险代理人模式已就位传统东亚模式，及金字塔模式。只有在上三角（成熟具有实力的代理人）稳定，底层（新代理人）大流动的情况下，该模式才能运行，如果不能保持人员大幅流动的模式，就会导致金字塔的崩塌。金字塔模式的正常运行取决于人口红利，而目前人口红利逐渐消失。行业2020年面临的挑战是人员流速变慢，流量下降，这是这个行业代理人发展到800~900万之后的一个重大挑战.

平安及太保都给出了自己不同的答案，但我个人认为都没有百分之百解决这个症结，这些应对方法某种程度上有可能会让现有的模式延寿，也可能会为行业带来更好的前景。无论如何，2020甚至2021代理人渠道人员上的挑战还是存在的，甚至更重，增员情况不如从前。

b. 行业面对的外部环境不利于做中低端的代理人渠道。

1）行业洗牌过的人员较多，我国城镇化劳动力4亿人口，城镇传统职工大约为2亿人，其中大概有5000-6000万人做过代理人，已经很难进行洗牌了；

2）中低端劳动力被新经济强势分流（如：外卖骑手、快递员、家政服务），收入确定性强，在一线城市甚至超过普通个险代理人。

c. 个险渠道应向中高端市场转型，主动转型探索，寻求更优质的分利模式。

各公司目前基本形成共识，向中高端方向前进，尤其是高端的客户资源。友邦过去两年的中高端甚至是高端在一线城市利用该模式进行人员洗牌，而其它公司相对比较低端。当新经济来临，友邦在市场上相对占据优势，所以目前普通的公司都在中高端发展上进行发力。

个险渠道的另一个挑战是模式上的挑战，原有的金字塔结构层级较多，对增员的强调较重，基本法对增员的利益让利。随着未来增员难度提升或整体向中高端转化，有可能改变行业的分利模式。（如：原有分利模式会有约一半作为佣金，另一半作为管理津贴。管理津贴的比例未来可能会受到调整。）

个险目前面临着转型的巨大痛点，上述的方向不一定是未来的方向，实践是检验真理的唯一标准。预计在未来的两三年会有公司做出令人羡慕的转型逻辑。

2）银保痛点与转型方向

a. 银保渠道拥有更优质的客户资源，也将面临更艰巨的转型挑战，需要探索出更适宜市场的稳定客户经营模式。

另一个转型方向是银保渠道。因为上市公司的个险比例较高，所以会对银保渠道相对产生忽视，但事实上银保的转型是更大的转型。银保曾经的问题有（更多纪要加微：aileesir）：渠道被银行控制、缺少技术含量、加高手续费。但银保具有巨大潜力，也就是优质的客源，中国最优质的金融客户资源都在优质银行。个险渠道相对于银保渠道的劣势在于客源质量，占据肥沃的土壤，谁能率先在银保上摸索出一个比较稳定、长期的分利模式和客户经营模式、精细化的精耕模式，谁就能提前占据市场。

目前已有公司在银保渠道做出了优秀的探索并初见成效。银保的潜力某种程度上并不比个险差，反而甚至更大，因为具有优质的客户和资金来源。所以银保转型的难点是如何做好客群经营。在现有客户资源情况下，谁会经营、挖得更深、分得更好的利，谁就是未来的赢家。

两个渠道转型的难点不一样，但是都各自有明确的方向。所以谁这两块抓得好，谁未来在负债端会有更大的收益。

东吴非银首席胡翔：感谢崔总的精彩分享。总结下来，行业长期的成长空间比较确定，中期总体上预计会维持一个高景气度，但是总体增速会维持到一个常态化的水平。偏中长期的角度，行业可能面临转型的痛点，但是机遇和压力并存。我们之前关注点主要在个险，现在银保渠道也会迎来较大增量。所以行业整体还是偏积极的。

【提问环节】

Q1. 银保渠道大转型会产生机会，而不管是保险业或是其它行业，其实产品端往往是给渠道打工的，也就是说如果保险公司不自己做渠道，而把渠道客源依赖于第三方，那么到最后保险公司很有可能就会给渠道打工，无论是在基金代销还是游戏这些行业都是非常明显的。怎么看待这个问题？

A: 大多数的渠道都会存在这样一个问题，但是要看和渠道之间的分工。因为不是做每一端的利润都足够厚，或者能力都足够。如果同时包揽产品到渠道端，不一定会对公司的估值更有帮助。西欧包括北美的一些公司的银保的占比是很高的，但渠道端并没有吞并产品端。从资本角度讲，占下产品端不一定是ROE最高，甚至有可能降低。因为金融业和快消品、游戏的行业还有所不同，金融业是高监管、高杠杆的行业，需要付出代价才能经营，不是快消品没有门槛的逻辑。术业有专攻，要形成互动的局势。

假如银行拥有保险或者保险拥有银行，一对一合作，大家是利益最大化，某种意义上能把客户挖得最深。汇丰及几家西班牙银行是这样的模式，银行有自己的保险公司。但银行和保险联合在一起之后并成一个集团在国外的很多环境下，在资本市场给出的估值是相反的，并没有分开给的估值高。所以更多的模式是，银行与保险分开，只是一对一的经营，大多数的国外公司甚至国内个别公司在形成一对一的紧密合作，攫取客户价值的最大化。但是分立两个公司上市，这种情况下价值在资本的角度是最大的。

但银保渠道一个特殊特点是，有客户和渠道不代表拥有变现能力。渠道直接的竞争非常残酷，每个银行都想将高端客户的价值挖到最深。对渠道来说，最重要的不是和产品商玩零和游戏，而是要和产品商一起合作，对客户的价值进行挖掘，这才是双赢的结果。

当然短期内会有银保的手续费竞争这种现象，但是这种现象是越来越少的，越来越多的人发觉这是最浅层的价值，只进行了存款转移而不是真正的财富管理。银行的存款客户和财富管理客户是两种客户，这是看好银保的重要原因。

Q2. 保险客户对产品价格更为敏感还是对于服务更敏感？随着互联网价格越来越透明，类似于友邦旗下的高服务高价格保险产品是否能将服务打造为差异化卖点？

A：首先，保险产品不是消费品，即便是大家所熟悉的重疾险也都不是消费品，其属性为金融产品，寿险产品多数具有弱需求的特征。因此，保险本质上属于销售驱动型产品，而该类产品不太存在价格弹性。与六大家相比，友邦所卖的产品并不昂贵，至少友邦的新重疾产品是比较便宜的。正如我所言，多家保险公司经过实际经验测试后表明，重疾产品销量对于价格的敏感度极低，基本不存在。

其次，互联网价格的越来越透明虽会对保险产品有一定影响，但是尚未形成很大的主力。很多公司的另一个观点就是，在互联网背景下，代理人渠道的重疾险会遭遇下滑。因为重疾险越来越像比价网站的工具了，大家忽视了背后的理赔质量、忽视了背后品牌力量。绝大多数人不会在互联网上寻找重疾险类产品，而重疾险需要花巨大的广告成本才能推到用户面前。不愿投入广告成本的产品所吸引到的客户不足以支撑行业。

整体而言，个人认为价格的意义在这个行业不是特别大。

Q3. 如何看待互联网平台及拥有巨大流量的经代机构的发展前景？

A：虽然都是顶着一样的名头和干着保险类的事，互联网保险与传统线下的保险公司不属于同种业态，他们有自己的生存空间。评价两类公司是否属于同种业态，主要取决于两点：1、对应的客群是否相同；2、所解决的客户问题是否相同。

互联网平台与传统线下上市险企在这两方面都不太一样，互相之间也没有感觉到竞争。长期来看，互联网平台本质上还是根据消费品的逻辑在线上销售保险产品或者销售偏消费型的保险产品，但是寿险本质上仍是金融产品，只是有些产品在形式上看起来像消费品，如短期医疗险、百万医疗险和纯保障性质的重疾险。该类产品的特点是利用相对低的社会成本去解决基础保障的需求。反观线下渠道，随着中国越来越富裕，人力成本也会随之上升。若是凭借人力其销售该类基础保障需求的产品，处理成本将会非常高。同时，纯保障产品对于成本的敏感度较高。如果在线下处理长期保障类产品，如年金和终身寿之类保费高达几万元，甚至几十万元的产品，赚取10%的基础上，客户并不会有特别大的反应，而纯保障产品就相反。

因此，个人角度来看，我长期看好用更经济的渠道去经营该类纯消费型险种，互联网渠道的中介成本还有改善的空间。

Q4. 当前部分保险公司发展产品+服务的战略，这些服务是否能起到保护潜在客户的作用？在负债端是否有效？

A：健康管理之类的服务受到重视是因为保险产品同质化现象严重，因此保险公司在产品上附加健康管理服务，作为产品的延伸，也是让其产品区别于同行。目前来看，虽然大部分保险公司依赖于底层供应商，自己做健康管理的能力还有待提升，大家都力争于实现非同质化，使自己脱颖而出，如发展健康管理与自己雇用医生等。我相信未来将会有部分公司跑出来，实现非同质化。

对于负债端来讲，在我们的实践过程中，健康管理服务对于产品的销售还是起到了较大的促进作用，因为客户本质上不是想买保险，而是想买健康。从重疾险来看，当客户患上重疾时，往往都会寻求最好的资源和医生去进行医治，而这些资源往往都不好找。传统的方法肯定是托人，但现在保险公司通过官方渠道就能找到最好的大夫和资源，只要买保险产品买到多少以上就可以提供该类服务。这种服务对于负债端的吸引力较大，属于实实在在的强需求。所以对促销重疾是非常有帮助的。

从年金险来看，健康管理服务可以作为一种获客方式。如果几家保险公司都是在卖差不多的年金产品，如果其中一家附加了健康管理服务，可能一下子将客户就吸引过来了。

Q5. 年金这类封闭期过长的、不太好销售的产品为什么会有客户买？如何看年金产品的未来发展？开门红来看，当前客户对于年金产品的较长封闭期接受度并不高，未来年金产品在正常的封闭期的情况下是否容易推进？

A：主要原因有以下4点：

1）取决于客户的行为偏好，偏好封闭期较短的是属于资产进攻性较强的、投资期限较短的、对于流动性要求较高的、波动性能更大的一类投资者，对于收益率的要求较高，自然不会考虑收益率相较更低的养老年金，但是绝大部分投资者都不是这个倾向，他们会考虑将一部分资产配置到更有确定性的投资上，如长期较为稳定和安全的年金产品。

2）绝大多数客户也不是把所有资产都用来买保险，只是拿出一定比例的钱来买而已，如10%。

3）从强制储蓄角度来看，年金产品的小额与长缴期属性（类似于定投）会吸引较多投资者。

4）通过配合财富管理或保险金信托，投资者可以利用年金产品去实现传承等目的。

Q6. 关于健康服务的产品规模做大之后会不会产生社会公平问题的舆论？

A: 绿通未来的增速不会很快，因为重疾绿通要符合发生重疾的标准，重疾绿通的本质是花钱的交换，涉及到的社会公平问题见仁见智。

Q7. 保险公司投资的收益长期来看随利率下行，会不会存在利差的风险？

A: 外部利率不可能过高；风险必然存在；监管划定3.5定价利率控制线，；保险公司对于天然存在的利差损失的风险，要消化，合理控制并加以管控。

Q8. 近年保费份额增长不理想，是产品端还是渠道出了问题？保险公司应该怎么改变来获得机会？

A：保险是需要销售的，这本质上是渠道出了问题，渠道前期过快的发展积累了问题，这是行业发展的必然阶段。保险公司核心要发挥保险牌照的优势：负债端能比其他牌照承诺更长期，进而吸收进最长的现金流；资产端保险是唯一能把权益、固收直接打通的牌照。保险公司最大的挑战是如何结合最好的渠道和管理方式推动，把自己牌照的优势转化成胜势，从而在整个金融行业里面占据不错的一席之地。

Q9. 有没有公司能挑战友邦保险的地位？

A：大部分的保险公司，没把友邦当成真正意义上的竞争对手，因为友邦和那些公司的运行市场和运营人群不同；

Q10. 保险是奢侈品又是消费品，这矛盾吗？

A：没有矛盾，奢侈品是宏观意义上的，因为富裕国家才有寿险；奢侈品指的是富裕国家富裕民众消费寿险，在国家整体富裕的条件下，可以平民化；保险学术上是金融品不是消费品，保险一半是金融学科，一半是保障学科的特征让它看起来像消费品，真正的寿险有一定的资金积累的影响，因为其很大程度上是一个金融品，有融通资金的作用，信用是其关键。